Por que ações de elétricas e saneamento (índice UTIL) renderam muito mais que o Ibovespa? O gráfico mensal mostra que, desde o início da década passada, a carteira de utilities (UTIL) acumulou retorno muito superior ao índice amplo (IBOV). Abaixo estão hipóteses plausíveis (econômicas, setoriais e de composição dos índices) que poderiam ajudam a explicar essa divergência.
1) Receita previsível e repasse de inflação
Empresas de energia elétrica, gás e saneamento (que fazem parte do índice UTIL) operam sob contratos e marcos regulatórios com tarifas reajustadas por índices de inflação e revisões periódicas de custo e investimento. Essa previsibilidade sustenta margens, reduz incerteza e estabiliza fluxos de caixa, o que tende a sustentar preços e múltiplos ao longo de ciclos.
2) Sensibilidade benigna ao ciclo de juros
Utilities são intensivas em capital e endividamento de longo prazo. Em fases de queda (ou estabilização) da taxa real de juros, o custo médio da dívida recua e o valor presente de ativos longos sobe. Além disso, o WACC regulatório costuma acompanhar o custo de capital da economia, ajudando a preservar retornos.
3) Perfil “defensivo” nas graves crises econômicas
Em crises economicas, utilidades públicas costumam sofrer menos queda de demanda do que setores cíclicos (commodities, consumo discricionário, construção). Essa resiliência reduz drawdowns (quedas nos preços das ações) e acelera a recuperação, reforçando o retorno composto no longo prazo.
4) Dividendos altos e consistentes
O setor historicamente distribui dividendos elevados graças ao fluxo de caixa estável. O reinvestimento desses proventos (efeito bola de neve) amplia o retorno total. Se o índice e/ou o investidor consideram dividendos no cálculo, essa diferença aparece com o tempo.
5) Melhorias regulatórias e eventos societários
Ao longo do período houve ondas de privatizações/reprivatizações, leilões de transmissão/distribuição, consolidações e aprimoramentos de marcos (energia e saneamento). Esses gatilhos costumam gerar ganhos de eficiência, disciplina de capital e valorização das ações.
6) Menor interferência política em parte das empresas
Ainda que o setor tenha riscos regulatórios, várias empresas listadas passaram a operar com governança mais robusta e foco em rentabilidade. Em contrapartida, partes relevantes do IBOV, como bancos públicos e estatais de petróleo, por exemplo, sofreram ciclos de ingerência e controles de preços em determinados períodos, pressionando lucros e múltiplos.
7) Composição setorial do IBOV: concentração e ciclicidade
O Ibovespa é concentrado em bancos e commodities, muito expostos a:
- China e ciclos de preços de minério/petróleo;
- câmbio e termos de troca;
- crédito doméstico e inadimplência.
Esses vetores produziram volatilidade e fases longas de retorno fraco, arrastando o agregado, mesmo quando alguns componentes do índice iam bem.
8) Investimento com retorno garantido vs. investimento discricionário
Em empresas de utilidades públicas reguladas, boa parte do dinheiro aplicado em infraestrutura é incorporada aos ativos que gerarão receita futura, como a Receita Anual Permitida ou base regulatória. Em setores não regulados, os investimentos podem não resultar em aumento de caixa se o mercado piorar. Essa diferença favorece a estabilidade dos retornos nas utilities.
9) Expansão da base de ativos com disciplina
O setor de transmissão, em especial, combina contratos longos, baixo risco de volume e eficiência operacional. Quando o custo de capital cai e a execução é boa, a expansão da malha eleva o lucro por ação sem diluição excessiva.
10) Metodologia dos índices e rebalanceamentos
Mudanças periódicas de composição (entrada/saída de empresas) podem favorecer um índice mais “puro” setorialmente. No amplo (como o índice Bovespa), a inclusão de empresas cíclicas em momentos ruins e a permanência de estatais com descontos prolongados podem ter reduzido o retorno agregado.
O que isso ensina para a alocação do investidor?
- Diversificação por fator e por regime: combinar defensivos (utilities) com cíclicos e exportadores reduz a dependência de um único motor de retorno.
- Atenção ao ciclo de juros reais: quando a taxa real cai, ativos longos, regulados e previsíveis tendem a se reprecificar para cima.
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Atenção às regras do setor e à gestão das empresas: alterações na regulamentação ou eventos corporativos, como fusões ou mudanças na estrutura societária, podem impactar a rentabilidade estável das utilities.
- Não extrapolar linearmente: o fato de utilities terem vencido o passado não garante repetição; preços, taxa real e competição em leilões mudam.
Riscos que não podem ser ignorados
- Revisões tarifárias desfavoráveis e mudanças de metodologia (é isso que políticos e ideologias populistas fazem).
- Eventos climáticos/hídricos, perdas não técnicas e eficiência operacional.
- Aumento estrutural do custo de capital.
- Interferência política e judicialização.
- Leilões agressivos comprimindo retornos de novos projetos.
A soma de previsibilidade regulatória, repasse inflacionário, benefício de juros menores, resiliência em crises, dividendos reinvestidos e melhorias de governança explica, de forma plausível, por que o UTIL entregou retorno muito acima do IBOV na janela observada. Do outro lado, a concentração do Ibovespa em setores cíclicos e períodos de ingerência sobre estatais pesou contra o índice amplo.
